减持新规下仍活跃大宗交易玩转“百搭”新招

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《经济观察报》记者高逸峰曾服务于上市公司的大规模套现交易和机构市值管理，但面临监管部门新的减持规定带来的冲击。

5月27日，中国证监会发布了《关于上市公司股东和董事减持股份的若干规定》，沪深交易所随即发布了相应的细则。

不能玩大宗交易缩减模型吗？现实是，这种业务已经放缓，但仍很活跃。根据wind的统计，在5月31日至6月8日的7个交易日中，共有252笔大规模a股交易，其中49笔溢价交易，203笔折价交易。新规发布后的第一个交易日，东方花园(002310，诊断股份)(002310.sz)以超过6亿元的大宗交易在圈内爆涨，安晶食品(603345，诊断股份)(603345.sh)以高达14.41%的溢价通过大宗交易减持了239，300股，占总增持量的10.25%

值得注意的是，一些私募股权和经纪机构开始啜饮其创新的大宗交易业务，如发行信托产品进行接管和员工接管；更新后的游戏规则是利用新的规定，不限制股东通过集中竞价获得股份，通过大宗交易集中竞价，实现股东和接收者的双赢；利用经纪公司成熟的市场质押业务，通过大宗交易进行股票质押，使减持资金尽快到位。毫无疑问，新规出台后，上市公司的股东依赖大宗交易套现，他们必须使用多种工具进行大宗交易。

仍然活跃

新的减持规定限制上市公司控股股东和持股5%以上的股东(统称大股东)、董、以及特定股东通过集中竞价、大宗交易和协议转让方式持有新股或非公开发行股票。

根据新规定，在连续90天内，上述股东通过竞价交易减持的股份数量不得超过总股本的1%，通过大宗交易减持的股份数量不得超过总股本的2%，总额不得超过3%。大宗交易被接受后，只能在6个月后在二级市场出售。

对于减持幅度较小(减持比例不超过1%)的上市公司，一般优先通过集中竞价方式一次性减持股份。例如，365.com新规(300295，诊断股)公布后的第一个交易日，公司股东魏星通过集中竞价减持股份不超过30万股，占公司总股份的0.1564%；6月1日收盘后，神州信息(000555)宣布股东计划通过集中竞价方式减持不超过963.4万股的股份，占公司总股本的1%。

如果减幅超过1%，但不超过2%，大宗交易是一个非常好的选择。据wind统计，5月31日至6月8日的7个交易日中，a股大规模交易252笔，成交额95.22亿元，其中49只股票溢价交易，203只股票折价交易，较前一交易日有所下降。据《经济观察报》报道，在5月15日至5月26日的10个交易日中，共有346只股票出现在大宗交易平台上，总成交量为296亿元。

过去，大宗交易的盈利模式主要是通过提高周转率来获利。在新的减持规定出台后不久，市场普遍认为这将限制大宗交易的流动性，降低换手率，并对大宗交易造成致命打击。从以上数据可以看出，虽然大宗交易在短期内有所放缓，但并未降至冰点。

有多种工具可供选择

新的减持规定明确规定，股东在半年内只能通过集中竞价和大宗交易的方式减持占总股本6%的股份。但是，关于减少协议转让的规定是，每个受让人必须购买至少5%的总股本，接受人必须遵守进一步减少的新规定。

集中竞价或大宗交易适用于上市公司减持比例很小的情况。对于持股比例超过2%甚至超过5%的情况，只通过单一渠道将会变得非常困难。在新的减持规定出台后，未来可能会使用许多工具，如集中竞价、大宗交易、协议转让或其他工具，这些只能通过多管齐下来完成，单一工具可能难以发挥作用。浙商证券投资银行部的一位人士(601878)告诉《经济观察报》。

在最近一些上市公司减持中，不难发现使用多种工具的迹象。

5月31日晚，星河生物(300143，股份咨询)发布减持公告，公司实际控制人计划通过集中竞价、大宗交易或协议转让等一种或多种方式减持公司股份，占公司总股本的7.54%。从公告中，我们可以窥见其减持路径:星河生物将通过协议转让5%以上的股份，其余部分将通过集中竞价和大宗交易减持。

新规定没有限制股东减持通过集中竞价获得的股份，无论其地位如何。因此，一种新的游戏方式出现了。田瑞资本的吴腾表示，股东和被收购方同意通过大宗交易将股份转让给被收购方，然后在6个月后通过集中竞价交易从被收购方购买股份。一买一卖不仅可以实现收购方的退出，而且股东不再受减持的限制，从而实现双赢。大宗交易的股票质押也可以玩新把戏。上述投资银行家还向《经济观察报》透露，上市公司通过大宗交易减持股份，由于大型机构在接管股份后6个月才能换手，一些机构会在头6个月帮助转让方持股，然后立即质押股份。例如，如果半年内有100亿人民币的大额质押，50%的折扣可以产生5亿人民币，然后机构可以获得新的大额交易。虽然股票质押融资也受到新的减持规定的限制，但市场上有很多券商的质押，这些质押都是成熟的，资金可以在一两周内到位。上述投资银行家表示。

降价的关键:交易价格

新规实施后，如何寻找交易对手，尤其是大宗交易和协议转让的交易对手(持股比例超过5%)，成为减持成功的关键。

从纯粹的市场角度来看，由于新规定延长了受让人出售股份的时间，要找到大宗交易和协议的交易对手将比以前更加困难。换句话说，转让方的地位正在下降，受让方的谈判空将增加，它将处于更有利的地位。为了方便交易，转让方可以给一些好的条件。

吴腾表示，根据新的减持规定要求，大宗交易不能在6个月内转让，因此不可能要求接收方给予96%和97%的高折扣，10%以下的折扣今后可能还会增加。

从5月31日到6月8日，从大宗交易的交易情况来看，仍有大量的股票折价交易，其中最高折扣率的华策测试(300012，股票诊断)的折扣率达到14.76%。

根据折扣和折扣率的关系，可以粗略计算出中国测试给接收方的折扣约为86%。那么这个折扣和代理的支付成本有什么关系呢？假设一家上市公司的股东想解除1000万股的禁令。如果股票以9.7%的折扣出售给一家机构，该机构将支付9700万元；如果股票以8.6%的折扣出售，该机构将支付8600万元，少了1100万元。

除了给予较低的折扣外，股东还可以在其他方面满足收购方的条件。例如，一名股东与收购方赌收购方的退出价格。例如，交易双方可以约定，如果被收购方最终通过集中竞价减持其股份，且出售价格低于成本价，股东可以向被收购方补足差额。

这同样适用于股票质押融资。上述投资银行家向《经济观察报》表示，过去，一些券商为了抢生意，会给股东打六七折。未来，由于新规对减持的限制，券商、银行、信托等融资机构将要求更低的股票折扣和更高的维持担保比例，整体融资金额将下降。假设折现率为40%，质押1000万股市值的股票，获得贷款400万元。

吴腾告诉《经济观察报》，在未来，大宗交易可能成为参与资本市场的一个主要投资方向。除了集中竞价之外，对于那些大卖家和大买家来说，这个工具可以被使用很多次，即使是在新规定减少之后。