央行主管报纸确认外汇风险准备金率下调

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最近，央行发布了《关于调整境内代理境外人民币参合银行存款准备金政策的通知》，境内代理境外人民币参合银行存款准备金将从即日起取消。此外，央行还发布了《关于调整外汇风险准备金的通知》。从9月11日起，外汇风险准备金率也将从20%调整到0。

2015年8月，央行发布《关于加强远期售汇宏观审慎管理的通知》，代客从事远期售汇的金融机构(包括金融公司)向央行支付外汇风险准备金，准备金率暂定为20%。2016年，为抑制跨境人民币资本流动的顺周期行为，央行对境外金融机构在境内金融机构存款实行正常存款准备金政策。

据了解，收取外汇风险准备金的业务范围定义为:境内金融机构开展的远期售汇业务(客户远期售汇业务、客户买入或卖出期权业务和包含多种期权的期权组合业务；外汇掉期和货币掉期业务(客户在近端不兑换本金，在远端兑换外汇，以及客户购买长期外汇的其他业务)；境外金融机构与境外其他客户开展的上述类似业务在境内银行间外汇市场的平仓情况；上述涉及人民币买卖的类似业务。

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资料来源:联讯麒麟堂；作者:李麒麟，联讯证券董事总经理兼首席宏观研究员；联讯证券研究所宏观组南

2017年9月8日，央行发布《中国人民银行关于调整外汇风险准备金政策的通知》(银发[2017]207号)，将境内金融机构外汇风险准备金率调整为0%。

什么意思?让我们从代表客户最简单的远期结售汇开始。

从银行的角度来看，出售外汇就是从企业或个人那里收取人民币，然后按照一定的汇率(可以假设为美元)兑换成相应的外币，也就是说，收取人民币并出售美元。对企业或个人来说，是购买外汇，即支付人民币和购买美元。因此，在某种程度上，卖外汇和买外汇有着相同的含义。

远期外汇购买有多种形式，包括掉期、期权和远期合同。为简单起见，以远期购买合同为例，是指企业(个人不得参与)与银行签订合同，约定人民币未来将按固定汇率折算成美元。

举个例子。假设企业A与银行签订了远期购汇合同，并同意在2017年12月以1:6的汇率购买1亿美元。然而，一个月后，也于2017年12月到期的远期外汇购买合同的商定汇率变为1:7。

这意味着企业A以前签订的远期购汇合同更有价值。因为根据甲方当初签订的合同，购买1亿美元只需要6亿人民币，现在购买1亿美元需要7亿人民币。只要企业A允许银行帮助在市场上进行统一销售并实现合同价值，它就能盈利。

因此，一旦市场预期人民币贬值，具有投机目的的企业将增加对远期外汇购买合同的需求，从而使空人民币升值。出于套期保值的目的，具有真实贸易背景的企业也会增加长期购汇需求，以锁定未来的购汇成本。

但是，在与企业签订远期售汇(客户购汇)协议后，银行将相应地在现货市场买入美元并持有至远期售汇合同到期，并卖出人民币，从而将远期贬值压力传导至现货市场，导致人民币即期汇率贬值。

这种现象在2015年“811汇率改革”后一度盛行。

人民币中间价改革后，有很强的贬值预期。许多企业与国内银行签订远期购汇合同，进行投机性或跨境套利交易(即国内远期购汇和海外远期结汇以寻求远期汇兑差额)，使空人民币升值。

受此影响，2015年8月，我行代客户远期售汇总额飙升至788亿美元，结汇净额为-679元(远期售汇远远大于结汇)，约为2015年上半年单月最高值的三倍。

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事实上，如果人民币和美元都被视为一种资产，那么增加企业的长期购汇需求实际上是为了摆脱贬值的资产——人民币，持有增值资产——美元。

经过演变，最终结果是人民币贬值预期不断实现、增强、再实现、再降低。

为了阻止这种趋势，央行有两种手段，一是消耗手中的外汇储备资金，抛出美元买入人民币，或者利用远期市场进行干预；二是在制度上下功夫，提出应对人民币空头像的有效措施。从可持续性的角度来看，外汇储备的消耗是有限度的，这不是一个长期的解决办法，而后者才是正确的方法。

因此，基于这样的背景，2015年8月31日，央行发布了《中国人民银行关于加强远期售汇宏观审慎管理的通知》(银发[2015]273号)，提出对金融机构远期售汇收取20%的外汇风险准备金，并冻结一年不计息。

应计外汇风险准备金=上月银行远期销售合同金额*20%

这意味着，今后银行将不得不在下个月提交2000万美元的无息外汇风险准备金(类似于法定存款准备金)。如果银行借入美元来弥补2000万元，银行将不得不支付相应的融资成本。如果它使用自己的美元基金，也会有机会成本。

为了保证自身的利润，银行将把外汇风险准备金的成本转移给购汇企业。例如，在以前的远期外汇购买合同中约定的汇率是1:7。现在，由于外汇风险准备金的要求和成本的增加，银行可能会要求1:7.2的比例来兑换美元，并且每多收1美元就要多收0.2元人民币作为成本补偿。

这样，央行就实现了提高外汇长期购买成本，打击人民币空头和通过银行跨境套利的目的。

但现在，情况与2015年8月完全不同。

今年人民币有升值的趋势。特别是5月底，在央行提出反周期因素调控后，人民币在诸多因素的共同作用下开始持续走强，如外部特朗普政策受阻、政治风险叠加、欧元区强劲复苏使美元持续走软、利差扩大、国内出口贸易顺差强势修复等。

势头非常迅猛，最近几天突破了6.50大关，创下了近两年来的新高。人民币开始转为升值预期，远期售汇签约减少，远期结汇金额开始上升。在过去两年中，净外汇结算连续几个月首次实现正值。

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在这样的背景下，央行提出将2015年引入的20%外汇风险准备金率调整为0，其目的不言而喻:阻断人民币持续升值趋势，防止人民币升值预期过度扩大。

为什么？有三个原因:

央行在第二季度货币政策执行报告中表示，要保持人民币在合理均衡水平上的基本稳定。目前，美元对人民币的即期汇率已从5月底的6.90升至6.50以上，在近三个月的时间里单方面提高了4000多个基点，明显违背了央行的基本稳定和双向浮动政策。

2015年推出20%外汇风险准备金时，外汇供应不足是一种失衡的局面。现在情况不同了，外汇供求的不平衡正在逐步修复，并趋于平衡。

现在，人民币的全面升值已经影响了国内出口。例如，在刚刚公布的8月份贸易账户中，当美国、日本、欧洲和其他国家的采购经理人指数在这一年都达到高值时，以美元计价的出口增长率仍然大幅放缓。

从效果上看，将外汇风险准备金率调整为0本身就释放了央行稳定人民币汇率的信号，其实际效果是有助于降低企业的长期购汇成本。根据8月份75亿美元的远期销售合同价值，准备金率的调整将为银行节省15亿美元的头寸和相应的融资成本。

展望未来，我们预计人民币在未来继续保持如此快速上升趋势的可能性很小。

首先，央行已经注意到人民币“异常”的升值趋势，并发布了稳定的信号。如果升值趋势没有减弱，央行未来可能会继续出手。

第二，目前人民币价格已经超过6.50，这是一个相对较低的水平购买美元。央行采取措施后，升值预期将受到一定程度的影响。外汇购买订单可能是逢低买入，外汇结算订单也将相应收敛，等待未来更具竞争力的外汇结算价格，从而抑制人民币升值势头。

第三，在升值压力下，贸易顺差将会收窄，这将削弱人民币走强的基础。目前，中国原材料和中间产品价格的上涨不是由于需求面的不断扩大，而是由于供给面的收缩，这从ppi向cpi的传导不畅可以看出。

与消费品相比，贸易品的结构更类似于工业品。国内工业品价格持续上涨，降低了国内外价格，削弱了中国出口商品的竞争力。螺纹钢等一些国内产品的价格已经超过了欧盟和美国。中国和外国之间的价格差异已经缩小，进口已经加速取代国内产品。我们可以看到，自去年8月以来，进口增速一直高于出口增速。

人民币对美元和一篮子货币的升值也将逐渐反映在进出口中。在双重压力下，预计贸易顺差将逐渐被挤压。这将削弱人民币实力的基础，因为尽管短期资本流动对汇率有更明显的影响，但从长期来看，汇率是由贸易顺差等基本因素决定的。